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ヘッジファンドとプライムブローカーの微妙な関係

ヘッジファンドの2020年3月第3週の混乱

3月第3週の市場は、ヘッジファンドの損失や人員削減のうわさに翻弄されました。投資家が保有していた株式の価値が急落し、ネットでは中立となるはずのポジションが大幅に赤字となったのです。反対方向に動いて相殺するはずの資産がすべて同じ方向に動いたためです。

混乱のさなか、アジアの多くのヘッジファンドは、中央銀行が金利を引き下げたにもかかわらず、より多くの担保を要求したり、資金調達コストが2%以上上昇していると発表したりするプライムブローカーからの電話を受けました。大したことではないように思えるかもしれないが、香港にあるミレニアム・マネジメントのアジア拠点のように、株式ファンドを6倍から10倍にレバレッジすると、その調達コストの上昇が生死を分けることになります。プライムブローカーは、顧客との関係は非常に協力的だと言っています。

ある大手国際投資銀行のスポークスマンは、「共に祝宴を開き共に死ぬのです」と述べた。香港のある欧州系銀行のプライム・ブローカーのトップは、「私たちは皆感染の危険性を認識しています」とし、「私たちはヘッジファンドの不幸によって繁栄することはできません。」と述べた。しかし、多くのヘッジファンドにとって現実は、この関係が潜在的により敵対的であるということだ。その理由は、プライムブローカがポジションの価値を決定する際に最後の言葉を持っているからです。ある大手ファンド・オブ・ファンズの幹部は、「プライムブローカーは、どのファンドが大きすぎてつぶさないのか、それとも喜んであなたを廃業に追い込むのかの決定権をもつ。」と述べた。

「実際のプレッシャーのレベルは、プライムブローカにとってどのようなインセンティブがあるかに依存し、多くの場合、明確ではありません。」これが意味するのは、誰が嵐を乗り切り、誰が倒産するかは、ファンドの実際のパフォーマンスと同じくらい、プライム・ブローカーの判断に左右されるということです。市場が暴落するたびに、プライム・ブローカーは顧客に担保を要求し、資金調達コストを上昇させることに慎重になっていると言います。しかし、プライムブローカの慎重なリスク管理と略奪的行動との間の線引きは明確ではない。

ヘッジファンドの投資家と同様に、プライム・ブローカーにもトラブルの兆候に素早く対応するインセンティブがあります。ファンドは最も流動性の高い資産を優先的に利用して、償還や追加担保の要求に対応するため、どちらも出口戦略のための最も早い時期に資金を調達しようとしているのです。それが市場の不安定性がそれ自体に依存する理由です。先週のボラティリティは、コンピュータ駆動のクオンツ・ファンドとペア・トレードを専門とするファンドに特に大きな打撃を与え、あそた。

ジェフェリーズの株式ストラテジストで香港を拠点とするクリス・ウッド氏は「レバレッジをかけた機械駆動型のトレーディング戦略やリスク・パリティ・コミュニティを本当に駄目にしているのは、株式と国債の価格が一緒に下がったときだ。」と述べ、通常は相関関係のない資産クラスが同じ方向に動いていることに言及した。「ここ数日、パフォーマンスは大幅に低下しています。

ブローカーは常に、すべての顧客に適用できる統一的なモデルを持っていると主張しています。しかし、すべてのシステムは手動による上書きが可能なのです。過去の下落は、両者の間で展開されるゼロサムゲームを示しています。プライムブローカーはしばしば、市場から安いビッドを求めてヘッジファンドの顧客のポートフォリオの価値を下げました。。ある顧客が追加の担保を求める声に応えられなかった場合、ブローカーはファンドのポートフォリオを引き継ぎ、大きな利益を得て清算することになります。

確かに、市場の構造は変化しています。世界的な金融危機以降に施行された規制は、銀行の取引活動とリスクに対する意欲を低下させました。ボルカー・ルールはまた、多くの銀行に、顧客の利益と衝突する可能性がある自己勘定取引の縮小をもたらしました。しかし、これは市場の流動性を低下させ、損失を拡大させます。要するに、簡単な答えはないということです。

 

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