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ヘッジファンドを理解したい人のためのヘッジファンド歴史入門

ヘッジファンドとは何でしょうか?残念ながら多くの人が、金融機関を含めてヘッジファンドを誤解しています。ヘッジファンドは1984年時点で68ファンドしかななかった事実は知られていませんし、それがわずか36年の間に1万を超える数に増えていった理由も誤解されています。有名なところではヘッジファンドの45日ルールといった、市場関係者まで誤った情報を発信している状況です。

ハイリスクハイリターンと目されるヘッジファンドになぜリスクヘッジのヘッジがついているのか。それを知るためにはヘッジファンドの創始者アルフレッド・ウィンズロー・ジョーンズのお話からする必要があります。

ヘッジファンドを投資するために必要な知識は作為的な「ヘッジファンドランキング」や知識のないステマブログの「おすすめヘッジファンド 」一覧などではありません。多くの有名ヘッジファンドマネージャーが従う「ヘッジファンドの基本概念」を知ることで、ヘッジファンドの仕組みや手数料体系などが理解できると思われます。

ヘッジファンドを理解人のための人のヘッジファンドの歴史入門

ヘッジファンドという名称はこの男から始まった・・・アルフレッド・ウィンズロー・ジョーンズ

最初のヘッジファンドは1949年、オーストラリアの社会学者でジャーナリストのアルフレッド・ウィンズロー・ジョーンズ氏によって米国で創設されました。

アルフレッド・ウィンズロー・ジョーンズ氏は1901年に生まれ、1923年にハーバード大学を卒業した後、コロンビア大学で社会学の博士号を取得した秀才です。

1946年までフォーチュン誌で働いた後、独立して働いた。彼はいくつかの非金融分野の論文を書いていたが、1949年に金融市場技術に関する論文を執筆している間に、金融の魅力を発見しました。彼はこのテーマに熱中し、1949年にAW.Jones&Coを4人の友人と10万米ドルの資産(自己資金4万米ドルを含む)と共に創設しました。

 

ジョーンズ氏が引き起こしたヘッジファンド革命とは

ジョーンズ氏のファンドのイノベーションは、プライベートカンパニー空売りレバレッジの三つの既存ツールの初めての組み合わせでした。

ジョーンズ氏がヘッジファンドを作り上げた3つの特徴

1.プライベートカンパニー

2.空売り

3.レバレッジ

ジョーンズ氏は、自分のポートフォリオを構築する際にできる限り、規制から自由となって運用をするために、ファンドにプライベートカンパニーの構造を用いました。アルフレッド・ウィンスロー・ジョーンズの聡明さは、1940年投資会社法の3 (c) 1および3 (c) 7の免除規定に適合するファンドを設立できることを理解していたことであり、そのようなファンドは証券取引委員会に登録する必要がないということがヘッジファンドを体現するために必要なことでした。

 

Section3 (c) 1はもともとファミリーオフィス向けに設計されたもので、米国の投資家が100人未満の場合には、投資会社を標準的な登録要件から除外することを認めています。セクション3 (c) 7では、すべての米国の投資家が「適格な投資家」または「認定投資家」とみなされる場合、企業は登録を回避することが認められています。これは、リターンを最大化し、ポートフォリオの市場リスクのレベルを低下させるために、ロング・ポジションとショート・ポジションを組み合わせるというアイデアのためでした。

 

ジョーンズのファンドの3つの基本原則

1.常にレバレッジを使う

2.常に空売りする

3.常にリターンを目指し、成功報酬20%とる

 

これらの原則は、今日のヘッジファンド業界で最も重要なものの一部です。

 

ジョーンズによると、株式投資のリスクには二つの主な原因があります。一つは、個々の証券の選択から生じるリスクであり、もう一つは市場リスクです。彼の目的は、ショート・ポジションのポートフォリオを持つことによって、そのポートフォリオを市場の下落から守ることでした

 

彼は収益を最大化し、証券選択の影響を増大させるためにレバレッジを使いました。この場合、一旦市場リスクがカバーされると、マネージャーの唯一の任務は、市場の方向性に関係なく利益を得るために、優良証券を選別し、過小評価された証券を購入し、過大評価された証券を売却することでした

 

実際には、マネージャーは価格の上昇(売るよりも多くの証券を買うこと)を予想してネット・ロング・ポジションをとり、価格の下落を予想して慎重になったときにネット・ショート・ポジション(購入よりも多くの証券を売ること)をとっていました。

 

ジョーンズは一度も自分のファンドを運用したことがありません。彼はそのコンセプトを考案したにもかかわらず、銘柄を選択しなかった。代わりに、ビジネスを発展させ、マネージャーを雇い、資金を集め、ビジネスサイドを運営しました。そういう意味ではアルフレッド・ジョーンズは多くの投資家が想像するヘッジファンドマネージャーとは違いました。一部の本によると、業績関連報酬の概念は、証券分析の父であるベンジャミン・グレアムによって考案されたようです。ジョーンズはコロンビア大学で勉強中にベンジャミン・グレアムに会っていたと考えられます。

株式投資のリスク
(1)個々の証券から生じるリスク
(2)市場リスク

 

「ヘッジファンド」という言葉が初めて登場したのは、ルーミスによる1966年のフォーチュン誌の記事とかんがえられています。ルーミスはこの記事で、ジョーンズのファンドのネット・パフォーマンスを、最高のパフォーマンスを誇るミューチャル・ファンドであるフィデリティ・トレンド・ファンドとドレファス・ファンド の過去5年間と10年間のパフォーマンスと比較しています。ジョーンズが考案したコンセプトは、これらのファンドをそれぞれ44%と87%上回りました。この記事でルーミスは、ジョーンズが実装した投資戦略をわかりやすく説明するために「ヘッジファンド」という言葉を使用したのです

 

1970年、ヘッジファンドとは、ジェネラル・パートナーが自分の資金で得た利益を外部投資家の資金と共有できるように構築されたリミテッド・パートナーシップと定義されました。当初、ヘッジファンドは常にレバレッジと空売りを使っていました。利益配分方法は、手数料の構造の中で定義されました。ジョーンズの場合、運用会社は利益の20%を受け取り、この運用報酬が唯一の収入源でした。これは強力なリターンを提供しようとする明確な動機でした。ジョーンズのファンドは運用報酬を請求していませんでした。マネージャーたちにはリターン重視の姿勢を徹底させたかったためです。

 

当初、ジョーンズの目標は複雑な金融商品を作ることではありませんでしたが、このリスクヘッジ戦略が多くの投資家に理解され、受け入れられることを望みました彼はヘッジファンド戦略がやがて世界標準になると予想したのです。問題は、第一に、金融メディアが長い間この話題を取り上げていなかったことであり、第二に、ヘッジファンドがもっと広く取り上げられるようになってからは、これがほとんど否定的なものになっていたことです。1990年代の伝説的ヘッジファンドマネージャーであるジョージ・ソロスのクオンタムファンドやジュリアン・ロバートソン率いるタイガーファンドや、最近ではルネサンスやポールソンのファンドを扱った多くの論文があります。その多くは肯定的な記事よりは、市場に対して与えた影響の大きさなどが記載されることが多かったのです。

 

ジョーンズは10万米ドルでファンドを立ち上げ、最初の20年間はこの戦略は問題なく遂行されました。ファンドは、上昇市場と下落市場の両方で好調を維持したのです。しかし、他の多くのファンドと同様に、1960年末から1970年初めにかけて市場が急落し、初めて損失を出しました。これはヘッジファンド戦略が絶対確実ではないことを示しましたニューヨークタイムズによると、ジョーンズのヘッジファンドは1968年までの10年間でほぼ1000%の収益を上げており、当時の資産は約2億米ドルにのぼりました。その後、状況はさらに複雑になり、その後の数年間の混乱を経て、米証券取引委員会は数年後には同ファンドの運用資金はわずか3000万米ドルにとどまっていたと推定しました。同社は、市場での損失と不満を抱いた投資家が投資を回収した結果、約1億7000万米ドルの資金流出を出したようです。しかし、1984年にファンドオブヘッジファンドに移行し、1989年にジョーンズさんは会社を引退、その後死去したのです。

 

ここで強調しておきたいのは、ジョーンズが考えていたヘッジファンドの定義が時間の経過とともに拡大したとしても、そのファンドの組成時に定義されていた主要な特徴は今日でも適用されているということです。ヘッジファンドは、そのプライベートファンドという形態によって定義されていますが、現在では、運用対象の市場や投資対象の商品によっても定義されています。この定義が拡大したのは、他のファンドが転換社債やM&Aといった他のセクターでも同じ戦略を採用し始めたためです。また、多くのファンドがデリバティブを利用するようになりました。投資家の間では、戦略がますます複雑になり、ヘッジファンドのの本来の三原則であるレバレッジと空売り、パフォーマンスフィーの形態に限定されなくなっても、「ヘッジファンド」と呼ばれたました。今日では、数多くの異なる戦略が「ヘッジファンド」という言葉の下にまとめられています。

1949年からリーマンショック前までー成功と失敗を繰り返すヘッジファンド業界ー

1966年のキャロル・J・ルーミスの論文で最初に報告されたヘッジファンドの成功は、1960年代のファンド数の増加につながりました。

米証券取引委員会の調査によると、1968年末時点で140のファンドが約20億米ドルを運用していました。

ファンド数の急増は、1968年の上昇相場で起こりました。このため、多くのマネージャーは株価が割高だと考えました。さらに、ショートは時間がかかり、実行が困難な場合もありました。さらに、上昇マーケットでは、ショート・ポジションはマイナスの実績を導きます。多くのファンドが、ロングポジションを拡大するためにレバレッジの使用を増やし始めましたが、その一方で、同じショート・ポジションを維持しましたが、場合によってはショート・ポジションを縮小しました。しかし、1969年と1970年の市場の連続的な下落は、この新しい産業を深刻に弱体化させたのです。

 

証券取引委員会が1971年に行った別の調査によると、この産業に投資された資産はほぼ半分に減少し、総資産は約10億米ドルまで減少しました。コールドウェル(1995)によると、1969年の証券取引委員会の調査では、28の大手ヘッジファンドが市場損失と投資家の解約によって資産の70%を失い、5つのファンドが閉鎖に追い込まれたようです。ただし同氏は、資産ベースが最も小さいファンドは、規模の大きいファンドに比べて損失が小さいことを強調しました。その後、1973年から74年にかけての市場の下落により、業界は再び縮小しました。

 

あとになって検証してみるとヘッジファンドが非常に困難な市場状況に直面する前に、長い上昇相場が続き買いポジションを増やす傾向があります。これは2007-08年の時期と同様だったようです。1974年以降の10年間、ヘッジファンドは比較的静かにに運用され続けましたが、相場の下落時のリターンにより金融メディアの関心の高まりによって再び脚光を浴びました。注目を浴びた1984年時点で、ヘッジファンド業界は68のヘッジファンドしかなく、どん底の状態にありました。

 

ヘッジファンド業界の第二の発展サイクルは1980年末に始まりました。特にグローバルマクロ・ファンドに焦点が当てられていました。当時の世界最大のヘッジファンドがこの投資戦略を採用していたのです。(グローバルマクロ・ファンドは、どの株式や債券を買いたいかを決めることを目的としていないため、従来のヘッジファンド戦略とは異なる。マクロ・マネージャーとは、機会主義的なアプローチを採用し、マクロ経済変数に焦点を当てるグローバルあるいは国際的なマネージャーのことである。彼らは、株価、金利、通貨、インフレ、財政政策に反映されるような世界経済環境の変化を予想し、それに応じたポジションをとる。)当時、ヘッジファンドの資金の大半を占めていたのはマクロファンドでした

 

ヘッジファンド調査会社のヘッジファンドリサーチ社によると、1990年には業界全体の資産の約70%がマクロ・ファンドに投資され、1990年には主要なマクロ・ファンド(例えばジョージソロスの クオンタムファンドやジュリアン・ロバートソンのタイガーファンド)がそれぞれ数十億もの資産を運用していた。1980年末以降、この産業の成長はマクロ・ファンドだけによるものではありませんでした。それ以来、マクロ・ファンドの割合は大幅に低下しており、現在2019年9月末時点では、この戦略はファンド数では業界の6%にすぎません。

 

1990年以降、ヘッジファンドの数は急速に増加しました。1988年には約1000のファンドがありましたが、ファンドの総数は20年に10倍に増加した後、2008年には減少し、最近ではそれを越してきています。

ヘッジファンド残高推移
バークレイヘッジ・ヘッジファンド残高推移:単位ビリオンドル

リーマンショック以降のヘッジファンド業界

2019年末には、約1万のファンドが3兆米ドル近い資産を運用していたと推定されます。この水準は、流動性危機直前の2007年の1.2倍水準に近いです。ファンド当たりの平均規模は3億米ドルとなります。しかし、少数のオオテヘッジファンドが数百億米ドルを運用しているため、中央値は実際にはずっと低く、おそらく75から1億米ドル程度だと推定されます。大規模ファンドは資産規模では業界の47%を占めていますが、ファンド数では2%にすぎません。残りの98%のファンドが残りの53%の資産を運用していることとなります。ファンド数の年平均成長率は1988年から2009年の間で9%、過去10年間では4%と高くなっています。資産の成長率は、全期間で18.2%、過去10年間で12.7%と、より強くなっています。

近年になったヘッジファンドが増加したのには、新しい市場、新しい仕組み、新しい投資家の3つの要素が組み合わさって作られていると考えられます。

  1. 新しい市場: 多くの国では、ヘッジファンドへの直接投資は純資産の高い個人に限られていた。米国における認定投資家と呼ばれるこれらの投資家の正確な定義は、対象国によって異なる。2000年代半ばにヘッジファンドの透明性が急速に向上し、個人投資家がヘッジファンド業界にアクセスできるようになったことが、同社の成長を支えた。加えて、機関投資家の関心の高まりは、2008年の流動性危機以降の資産の増加を支えました。
  2. 新たな仕組み:ヘッジファンド戦略は、投資ファンドだけでなく、ストラクチャード商品、クローズドエンド型ファンド、資本保証型商品を通じても利用可能です。最近では、2008年以降のオルタナティブ・UCITSの出現も、流動性ヘッジファンド戦略に新たな扉を開きました。また2013年に発効した欧州の代替投資基金管理に関するAIFM指令は、おそらく欧州のヘッジファンド業界の発展を支援することになります。
  3. 新しい投資家:今日の投資家は、15年前や20年前よりもずっと情報に通じており、彼らのニーズに合ったヘッジファンドに投資しようとしています。そのため、ヘッジファンドは、その特徴、プロフィール、多様性のおかげで、ますます多くの投資家によって検討されています。

 

ヘッジファンドに投資する方法

日本の個人がヘッジファンドにアクセスする方法は限られています。残念ながら「ヘッジファンド」という名前で個人投資家の資金を集めるもののほとんどは「本物のヘッジファンド」ではありません。特に合同会社形式のものはヘッジファンドとは似ても似つかないといっていいでしょう。なぜなら近年のヘッジファンドに必要とされている「透明性」が圧倒的にかけているからです。

 

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資産運用は「手間なし」「簡単」とはいきません。インデックス投資していればよいなどという、近年素人ブロガーを中心にアンチアクティブ投信の流れが続いていましたが、今後アンチインデックス投信の波も来るでしょう。これはロングオンリーの従来のインデックス運用やアクティブ運用は近年発達してきている「リスク管理」という概念が抜けている、旧世代的な考えを中心としているためです。資産運用の本質は「アクティブかパッシブか」というような小さな戦略の選択ではなく、株、債券リート、ヘッジファンドといった「資産配分」の選択とロングショート、レバレッジを含めた「大きな戦略」の選択です。このサイトでは儲かるために必要な情報を厳選してお届けします。ほかのサイトでは説明していないような株、債券、投資信託、ポートフォリオ、ヘッジファンドまでわかりやすく解説します。短期売買のようなばくちな運用手法は推奨しません。長期的に資産形成するための極意を教えます。またロボアドバイザーなどのようにマーケティング重視の中身のない運用業界の裏側も紹介していきます。

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